【财经分析】短暂“逆风”促债市震荡 中期“债牛”仍有偏多因素支撑

图片来源于网络，如有侵权，请联系删除

　　新华财经上海11月26日电（记者杨溢仁）受供给扰动、汇率制约降息、经济尾部风险缓释等多重因素影响，近期债市呈现出了窄幅震荡行情。

　　分析人士认为，短期利率下行空间暂难打开，但鉴于中期内货币政策的放松预期仍强，因此对于债市可保持积极，建议逢调整买入。

图片来源于网络，如有侵权，请联系删除

　　逆风因素增多

　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至11月25日收盘，间利率债市场收益率小幅波动。举例来看，SKY_3M上探1BP至1.38%；中债国债收益率曲线2年期稳定在1.39%附近；SKY_10Y下行2BP至2.07%。

　　业内人士指出，年末债市延续震荡行情主要受到了两方面因素的影响。

　　首先，是宏观基本面的边际改善。9月底以来，“一揽子”政策效果在宏观数据中初步得到了印证——10月PMI重回荣枯线以上，地产销售同比有所改善，居民信贷结构和M1增速企稳向好，消费好转……经济尾部风险的缓释对债市表现构成了扰动。

　　“当前，市场较为关注‘一揽子’增量政策对基本面的托底效果。进入10月后，经济运行过程中的积极因素开始增多，市场风险偏好得以提振。”民生固定收益首席分析师谭逸鸣指出，“政策转向之下，债市逆风因素积累，波动加大无可避免。”

　　其次，就供求端而言，从11月15日首只河南置换隐性债务的特殊再融资债发行时点开始算，截至2024年11月29日，全月特殊再融资债的总发行量将达到11325亿元。期限结构方面，3年、7年、10年和10年期以上品种的占比分别为3.6%、7.8%、25.2%和63.4%，超长期品种占比偏高。“假设2万亿元特殊再融资债于年内发完，那么12月的新债发行规模将达到8675亿元。若发行节奏较为平稳，那么周度的平均供给约为2000亿元，且仍以超长期限为主，市场的承接压力由此可窥一斑。”一位机构交易员告诉记者。

　　“我们预计，11月累计发行的再融资专项债或超万亿元，这将对于长端和超长端利率债构成较大扰动。”固收首席分析师李清荷说。

　　“本轮地方债供给将对银行形成两方面的冲击。”研究所固收首席分析师张继强亦指出，“一是资金占用。今年银行本身就面临一定的存款流失压力，加上年底头寸季节性收紧，地方债集中发行会占用大量资金；二是发行期限过长带来指标压力。年底银行基于报表考虑，通常不愿意增持长久期资产，但本轮超长期地方债占比较高，我们初步估计10年期以上的地方债规模会达到1.2万亿元，其中约70%至80%要由银行承接。此外，银行还有‘账簿最大经济价值变动比例’的指标要求（总体上是对持债久期的限制），如果要满足一级投标量，可能就需要在二级市场抛售长债。”

　　市场仍偏乐观

　　当然，拉长时间维度考虑，目前看多债市后续表现的机构依旧占据主流。

　　“中期货币政策宽松的确定性较高，整体利好债市。”李清荷称，“在比价效应的影响下，债券投资的性价比有所凸显，即考虑到‘资产荒’的持续，就机构行为角度分析，其对债市表现仍将有所支撑。”

　　“我们认为，基本面的方向决定了债市行情的方向和持续性。”谭逸鸣说。

　　针对“现在到2025年年底，中国10年期国债收益率最低会到什么水平”的问题，进行的最新债市调查显示，绝大多数投资者认为从现在到2025年年底，中国10年期国债收益率的低点会较今年进一步下移。具体来看，约72%的投资者认为到2025年年底，中国10年期国债收益率的低点会落在1.8%至2.0%区间，其中有32%的受访者认为低点会在1.8%附近（为相对主流的选项）；约21%的投资者认为低点会行至1.7%或以下；仅6%的投资者认为会在2.0%以上。

　　中金公司的判断则更乐观——预计明年我国债券牛市仍将延续，且年末10年期国债的收益率可能降至1.7%至1.9%附近。

　　“展望明年，我们的判断是‘水到渠成，股债双牛’。”德邦证券固收首席分析师吕品的看法同样较为乐观，“2025年基本面温和复苏，预期先行但现实料有时滞，货币宽松周期尚未结束，预计利率会呈现出倒N型走势，届时10年期国债收益率会在1.7%至2.0%区间波动——上半年在降息预期兑现的推动下或接近1.7%；下半年行至基本面验证的时间窗口，利率或反弹至2.0%附近，但也难以大幅偏离政策利率。”

　　偏好波段交易

　　综上，回到债市布局层面，针对“未来三个月，可采用什么样的债券投资策略提高收益”的问题，中金公司的调查显示，相比上期问卷结果，投资者波段交易偏好的变动不大，加久期、信用下沉、通过含股性产品增加弹性和加杠杆的偏好则有所抬升，相对价值策略的偏好大幅回落。具体来看，波段交易仍是各机构的首选，占比持平于40%；延长久期占比小幅回升至23%，同时缩短久期占比进一步回落至3%；选择买入低评级信用债的占比大幅升至11%；通过含股性产品增加弹性的占比同样回升至10%；加杠杆的倾向进一步回暖至8%；相对价值占比大幅回落至3%。

　　显然，投资策略的变化，反映了市场对债市预期仍偏积极的现状。

　　“个人认为，在宽货币预期及供给扰动等多空因素交织博弈的背景下，短债的确定性更高，可重点关注。”一位券商交易员向记者表示，“再分品种而言，化债政策落地后，短债与同业存单的确定性较高、城投债或存在结构性机会，建议积极把握；长端利率债短期内仍处于低位震荡状态，建议保持观望，以策安全。”

（文章来源：新华财经）